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，华尔街常常通过设备投资等，优先考虑能迅速向股东分红的收益。在日本，由于能够不对贪婪的股东进行分红，企业就能将几乎所有收益投入到设备投资中。虽然没有分红，股价却从70年代到80年代持续上涨。这一现象创造了一个神话：日本股票不同于外国股票，日本的股票绝对不会下跌。1990年，摩根斯坦利开始发布报告，指出了日本应该卖出的危险股票，而大藏省却将其视为与日本股市的道义传统不符，是有悖信义的行为。
从国际市场撤退
从泡沫经济获得的众多教训中，最令人惊讶的是，大藏省与日本的银行以及证券公司竟然没有学到外国金融市场中所使用的技术。一般说来，日本在世界上被赞誉为高科技国家，但在金融界水平却明显低下。借款没必要归还，股票没有分红，这样的话，要以什么标准来衡量价值呢。除了尾上缝的“蟾蜍”，就别无其他合理的标准了。80年代，华尔街的经纪人开发出了复杂的电脑交易系统和数学工具，使支配现今市场的新颖金融产品成为可能，但以野村证券为首的证券公司却丝毫不加以效仿学习。1991年以来，他们继续缩减，野村证券一如既往不断出现损失，也许在美国、英国还勉强维持经营。1999年大和证券把海外分店从30家降至18家，日兴证券、野村证券也都关闭了大量海外分店。1998年，日本的证券公司彻底跌出了排名世界证券公司的前十位。
1997年末，东京证券交易所交易量的近40％由外国证券公司处理。1997年秋，四大证券公司之一山一证券发觉海外有2 000多亿日元的簿外债务，被迫自行宣告破产，四大证券公司就只剩下三家了。
但是，大藏省的金融机制还有最后的一个使命，那是个自杀性的使命。90年代初，大藏省决定应该进入亚洲市场。认为亚洲是日本的防备范围内，泰国、马来西亚、印尼的地价数十年连续上涨，看似完全符合泡沫经济的结构。
总而言之，日本将泡沫经济向整个亚洲输出了。这些国家就像80年代在东京、大阪那样，不计后果地融资建造写字楼、购物中心、宾馆等。东京三菱国际（香港）代理部长真田幸光说：“我们纯粹就是在吞噬资产。欧美人从盈利性的角度来管理资产。如果无利可图，银行就不会放贷。但是，我国银行即使对于收益不太好的企业，也一概给与融资。”
印尼、马来西亚在苏哈托、马哈蒂尔这样强硬派的领导下，由政府确定价值，命令投资者应该买什么，而且大家也都唯命是从。照大藏省的观点说，东南亚还没受到“现金流”这一洪水猛兽的侵袭，是最后的伊甸园。1994年以来，日本的银行对东南亚的融资增长到了原来的两三倍，其中大部分资金流入了韩国、马来西亚、印尼、泰国。尤其是泰国，其海外融资的一半以上来自日本的银行。
古代犹太人有这样一个笑话。问：“即使在冰上滑倒，复仇天使也仍然穷追不舍”，这个谜语的谜底是什么？答：“不要为了虚荣而被称为复仇天使。”大藏省的处境也十分窘迫。1997年秋，“复仇天使”挥舞着“真实价值”的火焰剑登陆东南亚，韩国、泰国、马来西亚、印尼的货币一夜之间崩盘。长期驯服的市场突然说崩溃就崩溃，苏哈托和马哈蒂尔束手无策，只能狂怒地观望。90年代，在日本潜伏发展了7年的大规模金融崩溃在仅仅几个月中爆发了。
第四章 泡沫经济：追忆繁荣岁月（3）
官僚的暗笑
证券交易市场的规模发生了怎样的变化呢？1989年纽约和东京股市时价总额几乎不相上下（东京证券交易所还略大些）。如果快进12年，观察2002年3月的情形，东京股市的总市值价总额只有纽约的四分之一强。更加无情的是，虽说为新股服务的场外市场发展速度趋缓，但纳斯达克本身却已成长为一个巨人。纳斯达克的总市值以令人惊奇的势头逼近东京证券交易所。2002年初东京证券交易所一蹶不振时，纳斯达克市场却反转直上。纳斯达克和纽约市场平均每月成交额合计超过东京的10倍。说到底，大藏省的体系存在着致命的缺陷，但泡沫破灭后，市场机制不健全已经是显而易见的了，可是很奇怪，大藏省却对改革不感兴趣。
问题在于银行和证券公司是以非现实的价值为基础。就像日本各村都建设堤坝上了瘾，银行也成了麻药的俘虏，一下子改变这一体系的话会出现剧烈的断瘾症状，难以摆脱，因此，作为日本金融大改革的一个环节，放宽限制并没有发展为根本性变革。
1996年，以改革为题发表讲话的大藏省国际金融局局长榊原英资宣布：“我们官方将全面放权。”据《华尔街日报》称，之后，榊原英资根据金融大改革构想，简单阐述了自由市场要如何开放，但他还含笑附加了一句：“当然我们不会允许市场混乱。”
在这里，我们来观察一下泡沫经济破灭所导致的各种后果中，导致浑身瘫痪的 “麻痹”现象。大藏省不可能使真正的金融大改革得以实施，究其原因，在于如果把合理性引入魔法的城堡，恐怕一切都会土崩瓦解。也有人认为，泡沫经济造成的损失基本上都是账面损失，不需要太过担心。但恰恰在日本，账面损失就是个大问题。金融界操作中最巧妙的业绩就是使账面资产膨胀。因此，当城堡的围墙一旦开始出现裂缝，大藏省就谨小慎微地行事，不能声张。
“簿价会计”是大藏省情有独钟的一种会计方式。这种方式是一直以买入证券、不动产的价格入账，而不是以时价计算。例如，以40元买进的股票，现在涨到100元，但账簿上记的仍只有40元。有盈利，却巧妙地假设没有盈利，并创造另一种假设，即“隐含收益”。在日本金融界，没有比簿价会计带来的损失更大的了。
“隐含收益”这一概念，以“隐含损失”的形式反弹回来。随着不动产公司的倒闭，那些土地就成了债权人的难题。银行不是依据现价每年将不动产的损失入账，而是始终以买入价记载，这在卖出时的瞬间，银行就不得不将这笔突如其来的巨大损失入账。
这一体系正在麻痹着不动产市场。银行虽然陷入现金不足的困境，但又不想变卖贬值了的土地，因为一旦变卖，就必须将损失入账，因此，市场接近于停滞状态。银行由于“隐含损失”不出售土地，对投资家而言，又认为地价尚未跌到可以赢利的水平，于是谁也不会去购买土地。
股市也陷入了麻痹状态。1989年新股发行总额达58 000亿日元，1992年下降到仅有40亿日元，即，约是3年前的，1998年虽涨到了2 840亿日元，但也只不过是10年前的5％。还有一个重要的统计数据就是上市企业的数目。东京证券交易所90年代的上市企业数维持在原来水平，纽约却增长了45％。
相对计算可得，1995—1999年间，东京证券交易所、大证两家新筹集到的资金（包括上市、增资）共计1 5000亿日元。而同期纽约和纳斯达克两家所获资金却超过60万亿日元。股票市场本来的目的就是向企业提供筹集资金的场所，从这一层面上看，90年代前半期东京证券交易所无异于停业了。
打鼹鼠游戏
90年代后半期，日本的金融体系也出现了变化的迹象。“簿记会计”逐渐向时价会计转变，不动产评估也开始引入新的方法：以盈利性为依据进行估价。但是，这一改革（日本几乎所有领域都是如此）进展缓慢，而且没有彻底实施，因此，金融市场结构与过去相比仍无根本性改变。在迎来了21世纪的今天，日本对于已被英美普遍接受的经济规则只给予极少的认可。银行、不动产公司将土地资产以不符合市场的价格列入资产负债表。如果以收益率计算，股市就不得不被维持在较高价位，大企业对这一体系惟命是从，决不兴风作浪。我总觉得这是彻头彻尾的犯罪，日本却顺当地将其贯彻始终。西方经济理论家们像相信物理、科学一样相信普遍的金融规则，他们对日本的做法简直哑口无言。
所谓金钱，很大程度上受到社会、价值观等所左右。单纯从经济理论上说，破产的银行理当关门，但如果因为政治上的原因而要使这些银行继续生存下去，即便是破产的公司也能继续从事日常业务；脱离现实的土地价格、证券价格若能被大众接受，那破产公司也能存在下去。
这样，在多种领域中被制定出来的价格进行互相扶持，结果就是“麻痹”。另一点不能忽视的是泡沫经济的崩溃是一个非常缓慢的进程。通货紧缩开始时，大藏省用尽一切手段以期控制崩溃局面，其控制手段确实高明，日本看似只受了一点小创伤。
回顾战后日本的成功，就会发现金融法则绝非普遍性真理。凭借命令型资金供给体系，与金融法则不相符的金融制度也能很好地发挥作用。但是在泡沫经济崩溃后的麻痹期，仍将违反金融法则贯彻到底的话就会产生反作用。有趣的是，疼痛在不曾预料的地方出现了：日本表面上仍维持其金融体系——破产的银行仍照常营业，股市也看似平稳，但是，问题钻进地下到别的地方冒了出来。
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第四章 泡沫经济：追忆繁荣岁月（4）
以前游乐场流行一种叫“打鼹鼠”的游戏。随着游戏推进，鼹鼠的动作逐渐加快，刚打了这里的那边的就又冒出来了。金融界最繁忙的打鼹鼠游戏，冠以BIS之名。BIS也就是国际清算银行。它是国际性的协商机构，规定银行对融资必须维持最低8％的“自有资本比率”。这就是说，要贷出100日元，至少要有8日元自有资金作为支撑。银行资本如果过少，国际融资能力就会受到限制。
80年代世界各大银行齐聚国际清算银行达成一致意见时，日本的银行却要寻求特殊待遇。由于股票涨跌剧烈，在外国并不承认将股份计入自有资本。像美国等一些国家甚至不允许银行持股。但在日本，作为“稳定股东”制度的一个环节，银行持有巨额股份。因此，在制定BIS规章的会议上，全世界只有日本的银行认可将股份计入自有资本。
90年代初，股价开始下跌时，打鼹鼠游戏也就开始了。银行发觉自有资本率冲破8％的界限继续下降。大藏省积极出手援助银行，命令证券公司、年金基金买入股票。东京证券交易所的股价从1989年39 000日元的最高值跌至2002年春的1万日元。本来，从市盈率的观点看，股价不可能不跌到8 000日元以下。如果把日本股市的不景气任由自由市场规律去解决，应该会落到如此下场。但因为有国际清算银行的问题，大藏省不会允许这种情况的出现。
将国际清算银行这只鼹鼠打回了洞穴，可这次又有新的鼹鼠跳出来了——即保险公司和年金基金的崩盘。他们常年投资低利率的股票，利息几乎为零，甚至是负利率。这样说来，大藏省必须要对付的就不仅仅是银行这只鼹鼠，还有年金和保险公司。如果让股市上涨，年金基金和保险公司将会破产。为了救助他们，银行就不得不削减国际融资。2001年，政府为了援助银行，商讨了成立股份收购机构的事宜。该机构通过收购银行持有的股份，以使股票符合市场原理，防止暴跌。这么一来，打鼹鼠游戏就将变得愈加激烈。
泡沫经济的教训
总而言之，曾被誉为“技术大国”的日本在90年代被时代抛在了身后。当美林、高盛都在开发预测未来市场的精密计算机算式时，野村证券的员工们却依然在使用算盘，而且仅会一种算法——加法。
并不是说日本不能脱离西方的惯常做法，日本式的资金供给体系获得了巨大成功，亚洲各国能够利用该体系促进工业基础的发展。美国空前的赤字支持着经济，同样道理，从某种意义上说，日本的金融体系为社会带来了实惠。但是，由于这两种体系都在根本上扭曲了金钱法则，一旦越线，巨大的危险便随之而来。
对于美国来说，别国持有的美元的确是一种威胁，但这种恐惧也不是绝对的。由于市场规律支配美国经济的绝大部分，所以，美国经济整体结构牢固。相反，日本虚拟资产、虚拟日元、虚拟结算支配着一切，经济结构脆弱。问题的关键在于平衡，就像建筑一样，而日本的金融界不断走向极端，超过了资金供给体系的界限。
遵从“蟾蜍”之言的日本兴业银行难道不值得赞扬吗？从古代中国传来的蟾蜍魔法十分符合20世纪末日本金融界这个神话世界，是当时最灵验的市场预测法。“蟾蜍”有时命令买入，有时命令卖出，可尾上缝最终只损失了2 700亿日元。由于融资总额达约27 000亿日元，其损失只有10％，相对而言不算多。另一方面，大藏省和野村证券只对投资者发出买入建议，从来不叫他们卖出，结果从1989—2001年，套在市场中的人们损失了投资额的50％—60％。财务省至今仍继续对年金基金、保险公司等发出买入指令。如果银行仍继续听信尾上缝蟾蜍的“神谕”，或许今天日本的状况还要好些。
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第五章 信息：对现实的不同观点（1）
世上罕见的美丽国土被荒废，被评为最富有的国度成为贷款大王。究竟为什么会变成这样了呢？要理解它，有必要了解某些奇妙要素。打算撰写日本问题的人一旦面对上述问题就会搁笔不写，扭头而去。所谓这些要素，就是信息不实。由于在各个领域中的信息被巧妙地操纵，日本正在渐渐变成一个真假难辨、无法掌握的世界。
如今的日本，可称得上是个“昏暗地带”（twilight zone）。堤坝和公路无缘无故地切断自然景观，资金不知从何而来，也不知用到了哪里。这也许是艾歇尔或卡夫卡情有独钟的世界。可是，由于官僚们确实存在于这个世界，就不能轻视它的非现实性，因为银行负债、企业资产负债表、工业废弃物、医疗和医药用品以及其他无数的实际状况，这些都被官僚们瞒天过海地隐瞒了起来。
这不仅仅是对学者造成不便。无法了解真实数据，正是日本与欧美民主主义的最大差别。然而，日本问题专家一般都忽视了信息被操纵这一问题。西方的专家们即使明白平时经常碰见的“真心话”与“场面话”的差别，但也很容易认为它们只是交涉中的策略，丝毫也没想到：关于信息，日本人的观点与欧美大相径庭。
富士真景
在日本传统里，“真实”并非神圣不可侵犯，而“事实”也未必是事物的本来面貌。在这里，存在着一个相当大的东西方文化差异。在1995年的大和银行丑闻中，这种文化差异发生了冲突。大和银行与大藏省（现为财务省）合谋隐瞒了超过1 000亿元的损失，得知这一消息后，美国联邦准备制度理事会命令大和银行纽约支行停止业务。大藏省对于这一措施非常愤慨，批评说，这个命令是由于未能理解日美银行经营上的文化差异之故。
文化的差异可以追溯到很久以前，理想的形态比现实更 “真实”。江户时代某画师画有题为“富士真景”的屏风，这屏风保留至今，但上面的“真景”与现实中的富士山并不十分相似，而是巧妙勾勒出画师心中理想化的富士山。这一想法扩大范围，就构成了日本人日常生活中“真心话”与“场面话”的基础。即使面对的现实与“场面话”截然相反，也要想方设法恪守“场面话”的惯例。这是因为，要保持和谐，重要的是不断隐藏自己的“真心话”。
“场面话”还包含着客气的成分。它基于这种看法：“场面话”产生于不依赖于具体言辞的交际，没必要效仿西欧特别是美国那种凡事都要和盘托出，表露无遗。在人际关系方面，“场面话”有很多优点。恪守“场面话”的规则，“和”之花才能盛开，有益于营造和谐社会。也正是因为这样，在欧美国家令人头痛的暴力、家庭分裂、以及过多的诉讼，在日本就相对较少。
场面话、客气、谨慎，这是日本真正优秀的特质之一，它为社会产生出大度和稳重，这在欧美很难见到。欧美对人与人之间的相互冲突已经习以为常。但是，如果超越人际关系的范围，涉及到科学或者金融统计等领域，“场面话”就会导致麻烦。在此，曾是明治以来现代化口号的“和魂洋才”再度登场。“场面话”是“和魂”的残余，与所谓的“总体控制”中的“和魂”相同，如果把它拙劣地混用到现代体制，就会造成意想不到的麻烦。当客人在茶室里出现疏忽时我们最好佯装没有看见，这种意义上的“场面话”就是令人赞许的态度。然而，如果把它运用到企业的资产负债表或者是原子能发电的安全报告中去，就会导致危险而又无法预测的结果。
账簿操作
首先，我们来考察金融界的“飞账”。所谓的“飞账”，就是指为了损失不被发觉而将帐簿上有问题的事项替换掉的行为。比如，向没有支付能力的贷款人或者子公司贷款，为了能够持续偿还利息，通过“飞账”让不良债权从账簿上“飞掉”。另外，也有将有纠纷的土地出售给子公司，用以借贷购买这块土地的资金，通过这一手法来解决问题。日本兴业银行拥有100多家这样的子公司，隐藏了2兆日元的损失。
国土厅（现为国土交通省）将“飞账”的不动产交易作为实际的交易来处理，以此来歪曲地价统计。虽然国土厅公布的地价比最高峰值下降了50％，而拍卖的结果显示，实际下落幅度将超过80％。这就是歪曲了统计值的典型范例。“飞账”只不过是“粉饰决算”的手法之一。在粉饰决算上，普遍偏好使用的是“簿价会计”，不管时价变得多低，银行等机构总是用购入价格来评估其资产价值，从而，就可以隐瞒隐性损失变得庞大。粉饰法也存在于其他地方，比如，关于养老基金不足，直至最近，日本企业都没有报告的义务。因此，基金不足这一事实被隐瞒，企业面临着严重的亏损危机。也有企业养老金的赤字超过了年收益。
一旦别无他法，人们就开始窜改账簿。而且，这是由大藏省和通产省（现为日本经济产业省）唆使的。如果考察一下1996年的住专（住宅金融专门会社）丑闻就会一