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氖焙蛎抗山鍪�4美元。他指出，大多数机构购买者因为种种局限，一般都不购买那些增长中的小企业的股票，尽管当时市场价值低于它们的最小价值，然而一旦股票的价格涨至原来的两倍甚至三倍，市场价值往往已高出其真实价值四倍之多。“这就导致了一个奇怪的现象，大头资金往往在没有还价的余地时才被允许去购买那些小公司的股票。”
蓝色巨人与石油巨头
通过对比科技巨头：国际商用机器公司（股票代码IBM，众所周知的“蓝色巨人”）和新泽西的标准石油公司（即现在的埃克森美孚，股票代码XOM，众所周知的“石油巨头”）过去53年的总盈利状况，西格尔教授为我们提供了又一个增长陷阱的例子。他将这一例子称为新与旧的经典对抗，通过对证券分析师常用的各个成长矩阵的对比分析，IBM公司在各个方面都更胜标准石油公司一筹。这些对比参数包括：盈利、销售、现金流、账面价值等等。在这50年期间，科技成为比能源复合体增长更快的部门，蓝色巨人每年的盈利——长期增长的关键指标——优于石油巨头的盈利增长，大约每年超过3个百分点。
不过，结果却令人震惊，虽然IBM公司在公司的内部统计数据方面优于标准石油公司，却在投资者回报率方面输给了对手。假定我们把所有盈利都继续进行投资，1美元投进IBM公司，经过53年之后，将会收回961 000美元；而如果将同样1美元投资于标准石油公司，53年之后将会收回1 260 000美元，这一回报率超出了前者31％。注意，上述回报率计算的前提是所有投资所得股利都会继续投资，这是至关重要的。书包 网 。 想看书来
第3章 是的，你可以打败市场……只要承担很小的风险（3）
为什么会出现这种现象呢？因为投资者一直支付高于ＩＢＭ股票真实价值的价格，而支付低于标准石油公司真实价值的价格。投资者犯了一个最基本的错误，就是将ＩＢＭ的价格推至严重高于其真实价值水平的地步，而将标准石油公司的价格压至低于其真实价值水平的境地。
所有的一切都还是要回归于市盈率，它是健全投资的关键因素。市盈率（Ｐ／Ｅ），是指股票的价格除以每股收益，投资者倾向于哄抬快速增长经济体的股票价格，所以增长中的股票一般Ｐ／Ｅ值会比较高。西格尔的研究说明了投资者的一个行为缺陷，即他们总是错误地追逐那些Ｐ／Ｅ值高的股票，冷落那些Ｐ／Ｅ值低的股票。不可避免的是，趋均数回归始终在发挥着作用，例如IBM这样高Ｐ／Ｅ值的股票虽然还有高盈利，但最终总会回落；而低Ｐ／Ｅ值的股票，例如标准石油公司，也总会上升到其真实的价值水平。这就是《福布斯》杂志专栏作家和投资经理人大卫·德雷曼（D*id Dreman）所说的，最佳的逆向投资是通过购买价格盈利比低的公司股赚钱。
留心科技类股票
从某些角度来看，增长陷阱其实是自相矛盾的。新的经济实体在带来全球经济增长的同时，却屡屡让投资者失望。在诸如微软、戴尔之类的少数光鲜亮丽的成功者背后，是成千上万失败者的辛酸的眼泪。而且，即便是成功者，有时候也常常免不了高估某些股票的价值。“我们的增长型定价是个陷阱，” 西格尔教授警告投资者，“那些看上去富于创新能力的公司，对于投资者来说，几乎都不是投资的理想地。”因为投资者总是要支付过多的价钱才能取得这些公司的优先购股权。西格尔还特别提醒大家，尽量不要去购买Ｐ／Ｅ值超过100的股票，这类股票往往都会让你血本无归。与投资者热心于购买新兴经济实体的股票截然相反的是，大家多数时候都对那些存在已久的老公司熟视无睹。这类公司的股票一般售价都不高，而且还有还价的余地。
杰里米·西格尔通过研究发现，在过去10年或更长的时间里，排在表现最优的20只股票名单里的，很少有科技和电子通讯类股票。更有意思的是，彼得·林奇的研究也得出了和西格尔教授同样的结论。在他的畅销著作《战胜华尔街》（Beating the Street）中，林奇这样写道：“最后，一切皆在预料之中。我发现，一直表现最差的就是科技股。”
西格尔的积极策略
西格尔为我们提供了一个策略，既可克服增长陷阱、战胜股市，同时又能降低风险，这种策略就包含在西格尔对ＩＢＭ公司和标准石油公司的比较之中。我们发现，尽管ＩＢＭ公司年复一年地保持着较高的增长率，却不得不在总收益方面向处在传统行业的标准石油公司低头。是什么造成了这种差异呢？
股利！ＩＢＭ公司的市场价格太高了，以至于不得不输给了标准石油公司多年来支出的巨额股利。“标准石油公司的高股息率，在提高其股票回报率方面起了至关重要的作用。” 西格尔教授如是说。尽管在市场和营业收入方面略逊ＩＢＭ公司一筹，标准石油公司的定期巨额分红（并由此将所获利润再投资的话）却让这个科技巨人不得不甘拜下风。研究显示，97％的股票增值来自股利。 。 想看书来
第3章 是的，你可以打败市场……只要承担很小的风险（4）
在ＩＢＭ公司的股价被过分热心的投资者不断推至更高水平的时候，标准石油公司却一直岿然不动，依旧保持在它真实的价值水平上，稳定地向股东派发股利。
越来越多的证据显示，定期派发红利的公司，比起没有分红的增长型公司而言，一般都能保持长期增长的趋势，而且风险水平相对较低。由于这类公司多年来的市值总和都处于较大规模，股利股票也多半不用接受那些针对新兴增长的科技类企业的苛刻评估，因而它们的价格和其价值紧密相关。
股利加权与市值总和
投资股利股票不需要你牺牲利润。最近的学术研究发现，和股利股票相关的股票指数的表现，一般都优于小盘股指数基金的平均表现。《精明理财》（Smart Money）杂志最近报道说，“独立研究看起来比较支持基本面指数。五年、十年或者二十年以前，在美国、英国、欧洲、东南亚和日本市场上，选择证券组合主要基于对收入、股利、市场和账面价值的分析。一家伦敦的研究公司Style Research总结说，基本面指数优于市值加权指数基金平均每年2～25个百分点。”
杰里米·西格尔的研究显示股利加权指数基金的收益平均每年要高出市值加权指数300个基点。这是非常大的差距，参见图31，该图显示了44年间这两类指数在总回报方面的差距。
图31股利加权股票指数的长期回报与市值加权股票指数的长期回报
把钱拿出来给我看
从很多方面来看，股利股票都是投资者的绝佳选择。
第一，股利不会撒谎。现金股利是最直接的证据，它能证明你所投资的公司正在做自己该做的事，管理人员和员工一起齐心协力，为顾客提供有价值的产品和服务，为股东的利益而辛勤工作。较之许多公司丑闻和让人疑窦丛生的延期支付报告以及那些虚假的盈利报告，再没有什么比邮箱里的支票或者经纪账户里的现金存款更让人放心的了。这至少向我们证明，公司在做正确的事，明白公司的确能赚到足够的资金来回报股东是一件多么舒心的事啊！现金股利就像过去的收入一样，不会被修改或收回，而盈利却总是可疑的，因为每个人都可以伪造账目，收入也可以计入一年或者几年之中。资本资产可以出售，然后在资产负债表上计入常规收入，负债可以直接以一笔开支而简单地一笔勾销，或者分数年平摊。但是，打入你账户的现金却是一件最确定的事，一个证明公司真正盈利的、最有说服力的证据，这是公司盈利能力最有形的证明。显然，也有少数股利丑闻时有发生，但这种事毕竟只是少数，这不是金融骗局或庞氏骗局庞氏骗局是一种最古老和最常见的投资诈骗，是金字塔骗局的变体。很多非法的传销集团就是用这一招聚敛钱财的。这种骗术是一个名叫查尔斯·庞齐的投机商人“发明”的。它是指以高资金回报率作为许诺，诱骗投资者投资，用后来投资者的投资偿付前期投资者的欺骗行为。——译者注，股利肯定来自于盈利。杰瑞黛·魏斯（Geraldine Weiss）的经典著作《股利不会撒谎》（Dividens Dont Lie），说的真是一点都不假。
第二，定期分红支出加强了公司的财政自律性。这和房屋抵押贷款一样，房主肯定会尽一切可能挣钱，每月按时还贷。或者就像晨星基金评级公司（Morningstar）的首席股票分析师帕特里克·多尔希（Patrick Dorsey）说的那样，“一个支付股利的公司，就像加入了401（K）计划或者储蓄计划的投资者一样——因为钱最终并不属于你的口袋，所以不能浪费到别的地方。”
第三，股利股票战胜了股市。我们已经在先前的内容里提到，长期来看，股利加权指数每年平均超出市值加权指数300个基点，一个多元化的股利股票投资组合的收益，一般要高于无股利的股票组合。研究证明，这个结论在国际市场上也同样适用。
实际上，股利为投资者以合适的价格买到股票提供了机会，你很少发现一个价格飞速攀升的股票，既拥有庞大的市值，又能稳定地支付股利吧？
第四，股利股票风险小。研究表明，股利股票不仅在收益上要优于非股利股票，其价格波动也相对较少，这是定期支付股利的大型股的特性。通过投资这些经营状况稳定的公司，你可以完全摆脱投资涨势汹汹的股票的高风险，比如发生在21世纪初期的科技股泡沫事件，至今还让投资者胆战心惊。你同样也可以避免安然和玩具网之类事件的侵扰。另外，股利股票在牛市的时候会跟着大盘形势上涨，虽然不像增长型股票那样引人注目，不过值得说明的是，熊市才是让股利股票发光的时候。在增长型股票让你抓狂的时候，股利股票的分红适时地为你提供一个支撑，它们常常是投机者最安全的避风港。虽然不能说股利股票不会下跌，它们当然也会随着股市的沉浮有所波动，而且也不能免受联邦储备委员会政策及地缘政治的侵害。但是，从最近几年的状况来看，它确实要比那些抢手股票更为坚挺。
图32是一项来自奈德·戴维斯研究公司（Ned D*is Research）的研究结果，表明股利股票的表现优于增长型股票，且波动较小。
最近，杰里米·西格尔和传奇性的基金管理人迈克尔·斯坦哈特（Michael Steinhardt）联手创立了智慧树集团（Wisdom Tree Group）；经营和股票红利挂钩的股票市场基金。想知道更多信息，请登录wisdomtree。投资于股利股票100强的两个交易所交易基金（ETFs）是：智慧树股利股票指数基金100强（代码DTN）和智慧树国际股利股票指数基金100强（代码DOO）。从2006年6月创立以来，这两个基金的表现都优于标准普尔500指数。
图32股利股票优于增长型股票
资源来源：奈德·戴维斯研究公司。
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第4章 高回报率的投资耶鲁捐赠基金的经验之谈（1）
真正的多样性要容纳相悖的选择，预期高回报的资产分为国内证券、国外的成熟证券、新兴市场证券以及不动产……为我们提供了提高收益、降低风险的自由搭配的丰盛午餐。
——戴维·斯文森，耶鲁大学首席投资总监
2001年至2002年间，我在纽约新泽西州艾荣顿市担任经济教育基金会（Foundation for Economic Education）主席一职。经济教育基金会有着辉煌的历史，它是美国最古老的教育基金，向学生和成人讲授健全经济的基本理论。当我到了其他国家，竟然又成为另一个资产数百万美元的捐赠基金的负责人。这个捐赠基金由诸如经济教育基金会这样的机构创办，一般由意外获得巨额捐赠（常常是遗产）的个人投资。从某种意义上说，捐赠类似于“雨天基金”，它受到非营利机构的高度限制，因为基金为那些生活拮据的人提供了最基本的生活保障，而且捐赠基金集资也比较慢。雨天基金（Rainy Day Fund），也称为应急基金，是指若财政资源无法重新分配，或在财政赤字不断追加预算时，以有结余的地方政府经费来补助今年财务吃紧或短缺的地方。——编者注除此之外，大部分非营利组织还要动用基金的一小部分来维持机构的日常运行和管理。
捐赠基金享受免税的优惠政策，联邦和州政府不向捐赠基金投资所得的利息、股息及资本收入征税。这种基金一般都以保守的方式进行投资。在我担任经济教育基金会主席期间，在一次出国工作中发现，经济教育基金中大约70％都投资于政府债券，余下的30％用于购买优质股票。捐赠基金被小心翼翼地放在一个没有利润的世界里，谁也不希望看见捐赠基金贬值。直率地说，尽管我有权力经营管理经济教育基金会的捐赠基金，但也无力改变这个极端保守的70∶30的比率。
结果，经济教育基金会的捐赠基金几乎没能随着过去几年股票市场的涨势而有所回报，这是绝大部分大学、基金会、公司、教会以及智囊团筹办的基金会的主要缺陷。他们只是简单地一味保守，导致捐赠基金的表现大都比不上投资基础更广泛的股票市场指数。
随之而来的新耶鲁模式
首次站出来挑战这一传统做法的是戴维·斯文森，他在1985年受聘担任耶鲁大学捐赠基金的首席投资官。在他的领导下，耶鲁大学的投资从60亿美元增至180亿美元。在过去的十年间，年平均回报率达到172％，这个数字比市场平均值高出了两个百分点，并且大大超出了那些保守投资的捐赠基金的盈利水平。除此之外，在2000年到2003年间，耶鲁大学的基金没有任何一年出现贬值，斯文森被认为是捐赠基金界的贝比·鲁斯（Babe Ruth）。贝比·鲁斯，全名小乔治·赫曼·“贝比”·鲁斯（George Herman “Babe” Ruth，Jr），20世纪二三十年代美国职业棒球界的风云人物，带领扬基队取得多次世界大赛冠军。他于1919～1921年连续三次打破大联盟全垒打纪录，在美国联盟亦十二度夺下全垒打王。——译者注
在诺贝尔奖获得者詹姆斯·托宾（James Tobin）的教导下，斯文森获得了经济学博士学位。之后，他就职于华尔街的雷曼兄弟公司（Lehman Brother）和所罗门兄弟公司（Salomon Brothers）。结束了在这两家公司的工作后，他重新回到耶鲁，创造了多资产组合投资的“耶鲁模式”。斯文森战胜股市的投资方法运用了竞争、激励、企业家精神以及有效利用的市场准则。到目前为止，这种投资方法的表现简直太完美了。。 最好的txt下载网
第4章 高回报率的投资耶鲁捐赠基金的经验之谈（2）
究竟是什么成就了这些呢？首先，斯文森没有受到捐赠基金传统投资方法的深刻影响。传统做法往往是将基金资产保守地投资于美国股票（尤其是大型蓝筹股）以及美国债券（尤其是美国国库券），这个组合方式也许还可以有所变化——有些捐赠基金投资的股票比债券多一点儿，而有些捐赠基金，比如下面要说的经济教育基金，投资的债券比股票多一点儿。无论是哪种方式，斯文森认为如此保守的投资组合注定只能表现平平，收获比市场平均值更低的利润。
于是，斯文森决定用另一种投资方式来提高收益。他设计了一种更多样化的投资组合，引进其他的资产类别，包括外国市场、自然资源以及投资其他的套利基金和私人股权基金。在他的《非传统的成功》（Unconventional Success）一书中，斯文森重点说明了下面多种资产类别的投资方式，由以下六种资产类别构成，仅供参考：
国内股票30％
国外成熟股票15％
新兴市场股票5％
不动产和自然资源20％
美国国库券15％
美国通货膨胀保护债券（TIPS）15％
这种多元资产组合证券的投资方式，与传统的公司、大学或者教会捐赠基金的投资方式简直有天壤之别。斯文森将投资方案中债券的比重由先前的70％降到了30％，且调整后债券中的一半都是美国通货膨胀保护债券。与之相对应，斯文森将股票的比重由原来的30％增加到50％，同时还大幅投资国外证券产品。他坚信这种非传统的投资方式可以战胜股市，而且风险比较小，因为组合里的各种资产是“不相关的”。亦即，当市场出现波动的时候，各种资产的变化趋势是各不相同的。例如，如果发生通货膨胀，国内的股票可能会下跌，但是不动产和自然资源——大家都知道他们是通货膨胀的阻挡器——可能会平衡一下股票的损失，使资产组合不致遭受重创。
虽然阅读本书的大部分读者都不大会去经营捐赠基金，斯文森的方法也依然能提供某种程度的帮助，帮你管理好你的401（K）账户、个人退休账户（IRA）或其他退休金计划。通过将多种资产组合投资于“不相关的”多个领域，你就能获得超出市场平均值的回报率，以下是斯文森提出的投资需遵循的几个原则。
在《非传统的成功》一书中，斯文森提出了以下三条较为普遍适用的建议：
1 投资多元化，可覆盖上述建议的六种资产分类。
2 根据最初的权重，定期重新平衡一下上述六种资产的投资结构（一年一次或两次）。
3 重点关注成本低的指数基金和交易所交易基金。
斯文森对积极管理共同基金一直持批判的态度。他认为这种管理因为其高昂的费用、税率和竞争者不可比拟的优势，根本不可能战胜市场（如上所述）。关于投资技巧，这位耶鲁的投资专家有很高的标准：“在美国大约一万个共同基金中，仅有几十个可以称得上是考虑周详的。”
“吃自己的蛋糕”
你可能会在积极管理的游戏中获胜，但这极其困难。你见过哪怕只是“一小撮真正的天才投资家”吗？他们兼具“诚实、热情、耐力、聪明、勇气以及有竞争力”的优点？他们能把自己的利益和客户或委托人的利益紧紧地联系在